作者 | 伯懿、卢泳志

编辑 | 付影

来源 | 债市观察

自从9月底，花样年集团被国际评级机构标普下调评级后，潘军和曾宝宝已经连续加班两个月了，未曾休息过一天。

12月6日，花样年官方公众号刊登了一篇名为《潘军谈花样年：置死地而后生》文章，潘军首次谈及对花样年现状的看法，并披露了目前花样年债务情况的进展。

对于过去23年的发展历程，潘军认为，花样年在产品方面的特性其实没有变过，而短板可能是系统性不够，组织整体的配合效率、对成本的管控能力不足，这是其内部一直努力改变的。

之所以出现目前这种局面，潘军认为，花样年在组织系统的风险管控和协同管理上出了问题，产生问题的核心可能就是缺少对风险的识别，比如在今年上半年的压力下已经不应该再买地，结果还是花了80亿元。

第二，对政策的解读深度不够，国家已经在调控了，在反复地强调，但是我们没有部门来做风险提示，我们上半年还在高歌猛进，所以我们会出现杭州浦乐项目这样的问题，不赚钱，我们还在拍地。

潘军坦言，在行业大势下行的空间里，花样年遇到了现金流的风险，跟管理肯定有关系，所以特别需要去反思。

潘军将花样年的债务分为4大方面，第一是海外债，也是这次暴雷的起因，规模超过40亿美金，接近260亿人民币。花样年已委任咨询机构财务顾问华利安和法务顾问盛德，已识别95%的债权人并进行沟通，已推出境外债务重组框架第一版方案。

第二个是境内的信用债，规模60多亿，经过与债权人及监管机构的交流，已取得了展期，比如支付一部分到期利息获得了债权人的谅解，截至2021年12月3日，两只境内债获得展期，未出现境内公开市场违约事件，其他债权的展期方案也在沟通中。

第三是境内的银行类金融机构贷款，主要是开发类的贷款，规模200多亿，目前没有产生大规模的偿付，获得了大的债权人的谅解。

第四是非金融机构融资，如中小担保集团等等，目前花样年已与第一单查封的中小担保集团达成了和解方案。

潘军在文中表示，中国有一句老话叫“置于死地而后生”，我们现在就面临着这样的问题，我们的企业被海外债权人申请清盘等——我相信不会。

潘军介绍说，目前公司也在积极地去变现一些花样年小股东操盘的项目，来寻找到一定的增量的资金，解决我们面临的工程交付的费用压力，以及一些内部运转保底的经营费用。“因为我负责资产变现这个部分来寻求增量资金，来确保员工工资的发放。”

对于花样年需要多久才能度过危机，潘军坦言，“大家不能理解成我们可能短期就能熬过这个困难，要做一个中长期的准备，我们可能需要花一个非常长的时间来化解我们这次危机，可能是2-3年甚至更长时间。我们当时做方案的时候，没有想到会面对如此复杂的环境。”

对于未来的发展，潘军表示，还是要专注长期主义，只有这样的企业、这样的文化，未来才有生存的空间，否则都应该被市场所淘汰。“自己的日子过好，回到我们的初心。”

最后，潘军谈到：经历了这两个月，我和曾小姐很多时间也在反思。第一，勇敢面对我们犯下的错误，要改变我们工作过往的一些惯性，更精细化地进行组织的管控。第二，欠的债，我们要想尽一切办法去还上，要最大可能地挽回社会对我们的不良评价。第三，对于我们所担负的社会责任，我们保交付、保稳定、保民生，我们要积极地去行动，确保以上任务的完成达到政府的要求。第四，要对我们的现有团队进行重组，挽回大家的信心，提振士气，团结一心，最终实现我们文化的回归，实现我们业务能力的提升。

01

境内5只存续债

仅1只延期兑付议案获通过

今年开始，花样年集团（中国）有限公司（下称“花样年集团”）出现了若隐若现的债务危机，除了被接连坐实的美元债违约，近期与花样年集团相关债券的四项议案，也未获得持有人会议通过，加上销售额放缓等背景下，境内外评级机构集中下调了花样年集团的信用评级。

花样年集团旗下3只公司债（“18花样年”、“19花样年”和“19花样02”）2021年第二次债券持有人会议决议的公告所列出的四项议案，均未获得持有人会议通过。

四项议案包括：豁免债券持有人会议召集通知时间，不受10个交易日的限制；付息日支付利息的20%，剩余80%延期一年，利息递延期间不计复利。这意味着，到期日及回售日均延期了2年；拟将募集说明书和受托管理协议中有关发行人部分违约行为等不利条款删除；拟追加不动产抵押或股权质押，抵质押物价值大于债券未偿本金1.5倍。

此前11月22日，花样年集团发布旗下另外2只公司债即“20花样01”和“20花样02”2021年第二次债券持有人会议决议的公告显示，上述四项议案同样未获持有人会议通过。

至此，花样年集团全部存续的5只公司债2021年第二次债券持有人会议均无效。 

值得注意的是，花样年集团并未因此“躺平”。11月22日又接连发布了4则公告，其中包括11月23日召开“20花样02”2021年第四次债券持有人会议，审议调整该债券延期支付方案，其中20%(0.23亿元)于11月25日按期支付，剩余80%(0.93亿元)于明年11月25日延期兑付。

另外3则分别于11月24日召开“18花样年”、“19花样年”和“19花样02”2021年第三次债券持有人会议，继续审议关于豁免债券持有人会议召集时间、要求发行人追加担保、要求发行人追加担保及履行债券偿债安排等议案。

这也印证了创始人曾宝宝此前10月8日发声：花样年绝不躺平。当日曾宝宝通过邮件向员工发出一封《寶爷家书》，在信中向花样年全体员工“花花”喊话，措辞恳切铿锵：事情来了，不逃避；遇到问题，去解决，花样年绝不躺平。

图片来源：花样年官网

终于，11月24日，花样集团迎来了久违的利好消息：“20花样02”延期兑付利息议案获得通过。

02

美元债已实质性违约

除花样年集团外，花样年控股（1777.HK）同样深陷债务漩涡，美元债已出现实质性违约。

今年9月份，花样年控股曾经发布公告称，公司经营状况良好，运营资金充裕，不存在流动性问题。但让人没有想到的是，短短两周之后的10月4日，就发出了“本应在10月4日到期付款的2.05656亿美元票据未能如期偿付”的公告，着实让人感到意外。

上述违约债券（4X3B.SG）于2016年10月5日发行，2021年10月4日到期，期限五年，票面利率为7.375%，发行规模为5亿元（每年4月4日与10月4日付息），发行场所为新加坡证交所。

事实上，花样年控股负面舆情自年初以来持续发酵。

目前花样年控股尚有11只存量美元债，总规模合计为30.69亿美元（约合人民币200亿元），60%左右的公开债券由其发行的美元债贡献。

花样年控股的美元债普遍利率较高。其中，最高一只美元债利率高达15%，有7只利率高于10%，低于8%的只有3只。

标普、惠誉和穆迪等三大国际评级机构分别于9月14日、9月16日与9月27日相继将花样年控股的评级展望下调至负面。同时在花样年控股宣布违约之前，惠誉将花样年控股的长期外币发行人违约评级由B连降5级至CCC-；高级无担保评级和未偿付美元优先票据评级亦从B下调至CCC-。当然，评级下调仍在持续。

再来看“花样年系”的债务情况。今年上半年，花样年控股的借款余额168.50亿元、优先票据及债券余额343.70亿元、资产抵押证券2.68亿元、担保额28.62亿元，合计达到543.50亿元，可以看出优先票据及债券余额占比高达63.24%（如果扣除担保债务则占比高达66.75%），借款占比仅为31%。

值得注意的是，“花样年系”1/3以上债务一年内到期，到期规模接近200亿元。以2021年6月为基准，花样年一年内到期的债务规模合计达到194.64亿元，占全部存量债务的35.81%。

其中，一年内到期的借款余额为84.78亿元（占全部借款的50.31%）、一年内到期的优先票据及债券余额为109.86亿元（占全部优先票据及债券余额的32%左右），债务到期与再融资压力较大。

对于“花样年系”而言，需要加快资金回流来应对如此庞大的到期债务规模，但花样年控股经营情况亦不容乐观。

2020年全年花样年控股销售金额达到484.10亿元、销售面积达327.90万平方米，在市场排名60名左右。今年前8个月，花样年控股销售额与销售面积同比分别下滑12.44%和13.24%，市场排名已降至70名左右。

图片来源：花样年官网

销售回款的疲软无法支撑其未来较大的债务偿还压力，再融资无法继续滚动以及实控人资源无法调动起来的情况下，花样年的压力可想而知。

反映在资本市场上，花样年控股股价直线式暴跌。

11月10日，在停牌了一个多月之后，花样年控股终于复牌。

不过，由于在停牌的这段时间里花样年的债务危机并未得到有效解决，再加上许多债权人要求其偿还未到期贷款，多重危机之下，复牌当天花样年控股的股价一度腰斩，最终收盘大跌36.61%，股价仅跌剩0.355港元。

资料来源：Wind金融终端

03

花式自救

12月3日，有消息称，花样年集团华北区域区首发布消息：花样年集团华北区域于今日正式关停。

当日，霍勇在一封“区首告别信”中表示，天下没有不散的筵席，此次花样年集团的问题和危机并非花样年单点的问题，而是整个大的市场环境、政策环境等因素叠加而综合导致的。　

花样年集团对此表示：为应对市场和经营环境的变化，花样年延续今年7月份启动的“瘦身计划”，撤消区域平台，以提高决策效率、执行质量，但不存在“华北区域关停”一说。 

花样年进一步表示，华北区域平台撤销后，存量项目会根据所属城市和管理半径，分别划拨到对应的天津公司、北京公司、青岛公司。城市公司直接向集团汇报，以极简组织，贴近项目、聚焦经营。

对于债务缠身的花样年而言，此时裁撤华北区域无异于弃车保帅。除此之外，“花样年系”还通过回购美元债以及处置资产等方式积极“自救”。

据债市观察（微信公号：bondreview）统计，仅9月份以来，花样年控股在公开市场共进行了6次回购，共计3170万美元债券（2.05亿人民币）。除了公司层面回购，9月份，花样年控股创始人曾宝宝还通过其全资拥有公司真宝艺术基金会有限公司，在二级市场先后3次回购470万美元债券（3038.79万人民币）。

如此连续对其美元债采取回购动作，以向市场证明其资金实力，但无奈这个“窟窿”对花样年来说并不小。

花样年控股还转手出让了旗下被称为“物业第一股”的彩生活（1778.HK）。

此前碧桂园服务发布公告称，彩生活服务未能偿还碧桂园物业香港于2021年9月30日向彩生活服务借出本金为人民币7亿元的等值港元并于2021年10月4日到期偿还的贷款。根据此前双方签署的股权转让协议的条款，因彩生活服务及花样年有较大的机会出现债务违约，彩生活直接全资附属公司邻里乐100%股权目前正在办理转让至碧桂园物业香港。

据悉，邻里乐持有彩生活多个核心项目，包括万象美物业、长白山旅游度假区物业、开元国际、开际商业、花胥物业等。公开消息显示，截至今年6月30日，邻里乐未经审核综合净资产价值约13.74亿元。截至2020年12月31日，邻里乐录得除税前溢利约4.12亿元，除税后溢利约3.09亿元。

潘军在公开发文中表示，“我们已经到了最坏的时候，我们现在极度缺氧，极度缺乏现金流，都得去售卖资产换来最根本的保障。”

此外，花样年控股已向地方政府、金融机构等通报此事，成立了应急小组，正制定风险化解方案。

8月末，花样年控股CFO陈新禹称通过二级债券回购、要约回购、发行新债、获取流贷额度四种方式解决境外美元债问题。

在潘军发表“万言书”之前，10月初，花样年集团创始人曾宝宝向员工发出的《寶爷家书》邮件中表态：事情来了，不逃避，遇到问题，花样年去解决，此为无惧。

一边是债券违约，另一边是花式自救，花样年能否重塑投资者信心？