作者 | 蒲肃
来源 | 债市观察
从首家美股内地房企，到现在美元债接连违约，由清华硕士张勇建立的鑫苑地产集团如今正面临着债务接连违约、复工交房等难题，是一家很典型的“房不逢时”的开发商。
10月11日，国内首家美股上市房企鑫苑（中国）置业（XIN.N）官宣，其控股股东的母公司鑫苑置业有限公司（简称“鑫苑置业”）美元债再次违约，合计违约利息和本金约为2.67亿美元。
根据鑫苑（中国）置业公告内容，本次未能按时支付的两笔美元优先票据分别为“14% UNSUB NTS 25/01/2024 USD（REG S）”和“14.5% UNSUB NTS 17/09/2023 USD（REG S）”。
而在7月末，鑫苑置业的另一笔优先票据“鑫苑置业12% N20220629”未能在到期日（6月29日）按时偿付，本息合计金额约人民币5.44亿元，票面利率12%。
上述三笔境外债均于新加坡证券交易所流通，按10月12日汇率计算，合计违约金额约24.95亿元。
01
债务违约后，融资“何去何从”？
近日某房企内部人士在谈到房企债务问题时分析称，“其实房企最担心的还不是债务违约，而是市场流动性持续减弱。现在很多房企虽然债务违约，但还没到破产程度，正是因为虽然成交量虽然很差，但保持在较低水平，一些不愿躺平的房企拿时间换空间，优先保证交付，但一年后能不能继续坚持下去就要看融资能力了。”
张勇的“鑫苑系”有两个主要发债平台，其中鑫苑置业主要进行美元债融资。目前共有3笔美元债存续，分别是“鑫苑置业 14.2% N20231015”、“鑫苑置业 14% N20240125”、“鑫苑置业 14.5% N20230917”，合计6.75亿美元，其中两笔美元债合计5.05亿美元将于明年的9月17日和10月15日到期，换算成人民币约36.22亿元。
而境内债发行主要由鑫苑（中国）置业公司进行，目前共有“19鑫苑01”、“20鑫苑01”和“21鑫苑01”三只公司债，合计23.75亿元。
据鑫苑（中国）置业公司债券报告显示，近3年来其有息债务总额在持续减少，其中2021年有息债务为110.83亿元，相较于2020年有息负债总额148.43亿元减少约37.6亿元，同比减少超过25%；至2022年中期，有息债务总额进一步减少至 100.68 亿元，较2021年减少约10.15亿元。
有息负债规模持续缩减，一方面是公司此前按时偿还债务，另一方面则是近年来发债较少，最近的1笔发债是2021年1月4日发行的“21鑫苑01”。与之同步的是，自2021年3月之后，在招拍挂土地市场上就很难见到鑫苑的身影了。
据鑫苑（中国）置业2022年中期公司债券公告，未来1年内，鑫苑（中国）置业有约35.42亿元有息债务到期，主要以银行借款和非银行金融机构贷款为主，而报告期内的非受限的账面资金仅约18.87亿元。
而随着鑫苑置业美元债违约，后续境外融资前景不容乐观。张勇的“鑫苑系”或将面临境内外融资枯竭的艰难境地。
不过，鑫苑（中国）置业还有近200亿元的资产受限金额，分别为23.17亿元保证金、在途资金和174.76亿元的抵押担保，如能释放部分受限资产，也可适当缓解公司的现金流压力。
02
错过“黄金年代”，错入“黑铁时代”
据鑫苑（中国）置业公司公开数据显示，今年上半年经营活动产生的现金净流量为 3.60 亿元，主要是上半年度其他应收款有一定数量的回款，不过净利润亏损2.28亿元，这是自去年以来持续亏损。
此外，今年以来全国各地的“鑫苑系”出现多次被执行，执行标的金额超过10亿元。
“鑫苑系”财务危机的消息从2021年下半年就开始不断传出，并从财务危机传导至项目危机。今年以来，很多鑫苑业主开始曝光自己购入的鑫苑楼盘已经长时间停工。
不过，曾经希望带领“鑫苑系”走向全国的张勇似乎并不愿意躺平。
作为回应，鑫苑（中国）置业在今年7月下旬发布澄清公告称，公司河南地区开发项目受疫情防疫要求和2021年“7.20郑州特大暴雨”事件影响，出现部分项目停工或延期交付。但截至公告发布日（7月25日），河南鑫苑置业有限公司开发的鑫苑紫金府、鑫苑国际新城、鑫苑名城等多个项目工人到岗超1800人，到岗率超85%，各在建项目基本复工。
此外，在7月份郑州市政府组织市房管局、各区政府召开的“7家重点企业在郑项目情况汇报”会议上，“鑫苑”也出现在参会名单上。这个会议透露了帮助重点企业“保交付”的模式，如“棚改统贷统还、收并购、破产重组、保障性租赁住房”等。
这也意味着，鑫苑目前还是郑州当地政府优先帮助纾困的对象，还有一线生机，但郑州之外的鑫苑项目就没有这种待遇了。
9月底，坊间消息称“鑫苑系”位于山东省青岛市西海岸灵山湾的龙玺项目的30%股权，将遭到司法拍卖。该项目由“鑫苑系”旗下公司青岛慧据智慧城市产业发展有限公司持有，项目评估价格为8.31亿元，起拍底价为7.07亿元，项目将于10月25日进行司法拍卖。
值得一提的是，张勇早在1997年就在郑州创建了鑫苑（中国）置业的前身：河南鑫苑置业有限公司。2006年12月，公司进入集团化运作时代；2007年登陆纽交所；2012年9月，鑫苑中国购买美国纽约土地，计划开始海外扩张。
目前，鑫苑（中国）置业主要项目分布在郑州、济南和苏州等城市，并将总部设立在北京。显然，张勇希望创建一家全国性企业，并不仅仅局限在河南。
鑫苑集团项目布局 来源：鑫苑集团官网
虽然早早就进入房地产开发行业，但坚持“不囤地、不捂盘、零库存”开发模式的鑫苑系，始终徘徊在中小房企之列。
从2016年开始，鑫苑（中国）置业变的激进。据“观点网”报道，2015年~2018年其总负债分别为26.13亿美元、33.03亿美元、53.27亿美元和72.88亿美元。
而WIND数据显示，从2018年到2022年中期，鑫苑（中国）置业的总负债从481.81亿元，逐年攀升至578.99亿元，而营收则从108.06亿元逐年下降至12.79亿元。
中指研究院房企销售业绩统计数据显示，鑫苑中国今年1-9月销售额107.0亿元，当月排第99名，同比减少53.5%。虽然在百强房企名单内，但仍然让人揪心。
没有在沸腾的“黄金年代”壮大规模，却落入了“黑铁时代”的债务危机，张勇的“鑫苑系”带给房地产行业的，是一个“错过”与“乱入”的样例，但却是众多中小房企的缩影。
