来源：北京海证
日前，全球最大主权基金挪威政府养老基金（以下简称“NBIM”）宣布将中国体育用品股李宁（HK：02331）从其投资组合中剔除。受该利空消息的影响，李宁股价近日出现下跌。截至3月14日收盘，李宁报收52.25元/股，一周内股价跌幅近27%。
同花顺李宁股价日线走势
据北京海证了解，NBIM之所以将李宁从其投资组合中剔除，是因为挪威央行近期在报告中声称，李宁存在着助长严重侵犯人权的、不可接受的风险。基于挪威央行给出的风险提示，NBIM也作出了将李宁剔除出其投资组合的决定。
不过，北京海证认为，挪威央行所谓的潜藏风险，更多源自于其对李宁抱有的偏见。对同样选择屈从主观的NBIM而言，把李宁从其投资组合中剔除，则或将令其错过一家好企业。
作为全球规模最大的国家主权基金，NBIM也是目前全球最大的上市公司所有者。据了解，截至2022年1月30日，NBIM持有近9000支股票。从NBIM披露的业绩数据来看，2021年NBIM业绩创下了近三年来的新高，其投资回报率高达14.5%，远超同类型国家主权基金。
不过，对于去年取得的亮眼业绩，NBIM首席执行官Nicolai Tangen却认为，NBIM目前已达到了可预期回收的顶峰，一个回报率较低的时代即将到来。
据了解，截至2021年底，NBIM共持有李宁0.59%的股票。若以后者3月7日收盘价（71.6元）计算，NBIM所持股份的对应价值约合人民币11.06亿元。不难发现，NBIM并未重仓李宁。那么，NBIM未重仓李宁是否就代表其做法合理呢？在北京海证看来，NBIM将李宁从其投资组合中剔除，不仅有悖于投资逻辑，也有悖于其市场预期。
01
有悖投资逻辑的决定
股神巴菲特曾表示，只有具备某种可持续性竞争优势的公司才能在长期运营中保持盈利，尤其是那些毛利率在40%及以上的公司。北京海证统计发现，李宁恰恰就是股神所言的那些具备可持续性竞争优势的公司。
数据显示，2016年至2020年，李宁的毛利率均超过40%，且呈现上升态势。具体而言，近五年来，李宁的毛利率分别为44.50%、47.06%、48.07%、49.07%和49.07%。其中，2019年与2020年李宁的毛利率更是接近50%。
2016年－2020年李宁毛利率变化情况
从主营业务收入来看，李宁的鞋类、服装、器材及配件业务的收入也保持着高增速。数据显示，截至2021年6月底，李宁三大主营业务收入较年初增长了65%。其中，鞋类、服装、器材及配件业务较年初分别增长57.1%、72.1%以及71.8%。
2021年上半年李宁主营业务收入变动情况
从市场收入层面看，中国市场依旧是李宁高增长的原动力。数据显示，截至2021年6月底，李宁中国市场的总收入约100.75亿元，约是同期国际市场收入的83倍。尽管当前李宁还未发布年度业绩，但北京海证认为李宁业绩继续增长应该是大概率事件。
2021年上半年李宁国内国外市场收入变动情况
据北京海证了解，自去年“新疆棉”事件爆发后，阿迪达斯、耐克等国外品牌在天猫的销售额便出现了大幅下降。反观，李宁、安踏等国产品牌的销售额则迎来爆发。其中，李宁旗下的时尚产品线“中国李宁”4月于天猫的销售额同比飙涨超800%。
此后，随着“新疆棉”事件不断发酵，阿迪达斯CEO更是在去年的中报作出了“中国的市场需求已经偏向中国本土品牌而非全球品牌”的判断。相比于悲观的外国品牌，李宁等本土品牌则在迎来了如火如荼的国货潮，业绩增长迎来市场加持。
某种程度上讲，挪威央行和NBIM对李宁的偏见，便源自于去年发生的“新疆棉”事件。
不过，在北京海证看来，对于国际市场营收占比仅为1.2%的李宁而言，存有偏见的国外市场并不会对其业绩增长造成严重冲击。从李宁去年的中报数据看，李宁同期国际市场营收并未出现下滑，反而较年初增长了78.3%。
基于上述分析，北京海证认为，NBIM以保护人权为理由将李宁从其投资组合剔除的做法，不仅有悖于价值投资的市场逻辑，更缺乏对企业经营状况的审慎判断。
02
券商、投资者反向操作
相比于NBIM将李宁从其投资组合剔除，部分投资者却上演了一波反向操作。
3月9日，在NBIM将李宁剔除出投资组合的利空影响下，后者股价迎来大跌。不过，北京海证注意到，李宁股价大跌的同时，南向资金却对李宁更加青睐。港股通数据显示，3月10日、3月11日及3月14日，有大笔南向资金买入了李宁。
3月10日、3月11日以及3月14日的港股通（沪）买卖前十榜显示，李宁净买入额分别为6.10亿港元、1.99亿港元及3.37亿港元。此外，港股通3月10日数据显示，当日李宁的净买入额更是位居个股榜首，多达9.27亿港元，比排名第二的安踏体育多出6.02亿港元。
3月10日港股通个股成交统计
在北京海证看来，抛开部分持有短线操作动机的投资者不谈，南向资金的反向操作更多是因为看好李宁稳健的基本面。
值得注意的是，除了南向资金的反向操作外，知名券商瑞银也“声援”了李宁。3月10日，瑞银发布研报表示继续看好李宁。瑞银在研报中表示，预计李宁将对负面消息做出官方回应，不过这仅会让投资者对公司战略更加清晰并抱有信心。
除此之外，瑞银还表示相信李宁的基本面仍然稳健。另外，瑞银渠道调研结果显示，李宁2022年前两月的零售销售保持强劲。基于上述判断，瑞银维持对李宁的买入评级，并给出了112.8港元的目标价。
价值投资鼓励投资者做时间的朋友，而李宁这样的“好生意”自然也不会缺乏价值投资者追逐。某种程度上讲，南向资金的用脚投票以及瑞银的“声援”，也再度从侧面反映出NBIM剔除李宁决定的武断。
从李宁自身来看，其被NBIM从投资组合中剔除，更像是一场无妄之灾。不过，利空仅仅会影响其股价，并不会影响公司的基本面。对于那些坚定选择李宁的投资者来说，基本面稳健的李宁无疑也正是他们所追求的优质标的。
03
结语
当前，受疫情等多重因素影响，全球经济缓慢复苏的同时，各国间的分歧也在增多。不过，经济全球化的深度发展并未因分歧止步。经济全球化带来的发展机遇、投资机遇也依然存在。此番，挪威央行与NBIM的做法便是分歧的展现。他们带有偏见的做法既违背了价值投资的逻辑，也折射出当前全球经济复苏的脆弱。
目前，疫情仍未在全球得到有效控制。面对复苏缓慢的全球经济，NBIM首席执行官Nicolai Tangen所言的低回报率时代似乎已经到来。不过，低回报率并不意味着机会消失。北京海证认为，低回报率时代同样也存有发展机遇。不过，新时代对于NBIM等从经济全球化中受益的投资机构也提出了新要求。新时代要求他们不仅要做经济全球化的坚定维护者，也要求他们在获取经济全球化红利的同时，发挥弥合分歧桥梁的作用。如果NBIM新时代依然执着于其偏见，那么其在低回报率时代也将错失更多机遇。
